Piata de capital din tara noastra beneficiaza de patru noi reglementari, adoptate de Guvern prin ordonanta de urgenta si publicate recent in Monitorul Oficial. Este vorba de:

• Ordonanta de Urgenta nr. 28 privind valorile mobiliare, serviciile de investitii financiare si pietele reglementate, publicata in MO nr 238 din 9 aprilie 2002, ce inlocuieste legea 52/1994;
• Ordonanta de Urgenta nr. 26 privind organismele de plasament colectiv, publicata in MO nr. 229 din 5 aprilie 2002, ce inlocuieste Ordonanta 24/1993;
• Ordonanta de Urgenta nr. 27 privind pietele reglementate de marfuri si instrumentele financiare derivate, publicata in MO nr. 232 din 8 aprilie 2002, ce inlocuieste ordonanta 69/1997 si legea 129/2000;
• Ordonanta de Urgenta nr. 25 privind aprobarea Statutului Comisiei Nationale a Valorilor Mobiliare, publicata in MO nr. 226 din 4 aprilie 2002.

Cele patru ordonante introduc multe schimbari si adaugiri in mecanismele si functionarea pietei de capital. Aceste schimbari vor intra insa in vigoare numai in momentul adoptarii de catre CNVM a regulamentelor necesare. Pana atunci am considerat necesar sa prezentam principalele schimbari (atat in bine cat si in rau) pe care cele patru reglementari le introduc.

In mod natural incepem cu OG 28 referitoare la valorile mobiliare, serviciile de investitii si pietele reglementate:

Elemente pozitive:

• Cel mai important element adus de ordonanta este posibilitatea introducerii unor tranzactii, operatiuni si intrumente noi pe piata – elemente utilizate pe scara larga pe pietele dezvoltate, dar inexistente in tara noastra. Astfel, ne referim la tranzactionarea drepturilor de preferinta (sectiunea a 3-a, cap I, titlul III), tranzactionarea in marja si vanzarea de valori mobiliare in absenta (sectiunea a 4-a, cap I, titlul III), operatiuni cu instrumente financiare derivate (contracte futures si options) si contracte de report (sectiunea a 5-a, cap I, titlul III).
• Modificarea formei de organizare a Rasdaq, prin schimbarea structurii de societate cu raspundere limitata aflata in proprietatea ANSVM in societate pe actiuni aflata in proprietatea directa a societatilor de valori mobiliare. Aceasta schimbare nu poate fi decat binevenita in contextul in care actuala forma de organizare a pietei extrabursiere si-a dovedit pe deplin ineficienta. Modificarea formei de organizare a Rasdaq se va realiza in termen de 12 luni (art 183).
• Exceptarea cesiunilor de actiuni catre conducerea si salariatii emitentilor de la tranzactiile prin piata. Aceasta creeaza premisele recompensarii angajatilor prin acordarea cu titlu gratuit (sau cu facilitati la plata) a actiunilor societatilor la care lucreaza, dupa modelul folosit cu mult succes in occident. (art 43, alin 4, lit b).
• Posibilitatea majorarii numarului de valori mobiliare oferite in cadrul ofertelor publice de vanzare (art 80). Problema este ca aceasta majorare se poate face numai cu maxim 15% din numarul valorilor mobiliare oferite initial, deci modificarea nu este fundamentala. De asemenea, pretul valorilor mobiliare poate fi determinabil, acesta putand fi determinat oricand pe durata ofertei (art 81). Ajustarea pretului si cantitatii valorilor mobiliare oferite confera flexibilitate si eficienta sporite ofertelor publice de vanzare.
• Tot referitor la ofertele publice de vanzare sunt permise activitatile de solicitare a intentiei de invesitie in scopul evaluarii unei viitoare oferte (art. 84).
• Se introduc si o serie de elemente noi in legatura cu ofertele publice de cumparare. Astfel, ofertele publice de preluare vor fi precedate de un anunt preliminar la CNVM, societatea subiect al preluarii si pietei de tranzactionare (art 86). Conform aceluiasi articol consiliul de administratie al societatii subiect al preluarii va transmite in termen de 5 zile pozitia sa cu privire la aceasta operatiune catre CNVM, ofertant si piata de tranzactionare.
• Reglementarea ofertelor publice internationale (sectiunea a 4-a, capitolul II, titlul III) si a emisiunilor de obligatiuni, inclusiv a celor de obligatiuni converitibile (sectiunea a 5-a, capitolul II, titlul III).
• Obligarea societatilor detinute public (societatile deschise) la listarea actiunilor lor pe o piata de tranzactionare (art 102), in conditiile in care in prezent exista o serie de societati deschise dar nelistate.
• Prevederi conform carora operatiunile de divizare sau fuziune a societatilor detinute public creaza numai societati detinute public (art. 104).
• Se introduc o serie de masuri binevenite pentru protectia actionarilor: posibilitatea reprezentarii actionarilor in AGA si prin neactionari (art. 109 alin 2), stabilirea datei de referinta pentru dividende ca fiind data de referinta pentru AGA de bilant (art 114 alin 1), stabilirea in AGA a termenului de plata a dividendelor de maxim 6 luni (art 114 alin 2) in caz contrar plata dividendelor facandu-se in termen de 60 de zile de la data publicarii hotararilor AGA (art 114 alin 3). Plata dividendelor se va face in termen de 15 zile de la data fixata (art 114 alin 4). Acestea sunt modificari importante, stiindu-se situatiile din trecut in care multe societati repartizau dividende dar le plateau cu ani de zile intarziere, sau nu le plateau deloc.
• De asemenea a fost introdusa obligatia reevaluarii activelor anterior oricarei majorari de capital social, daca rata inflatiei depaseste 20% fata de data ultimei actualizari (art 118). Totusi, nu a fost introdusa obligatia includerii diferentelor din reevaluare in capitalul social.
• Introducerea fondului de compensare a investitorilor (Capitolul 4, titlul IV) care va acoperi pierderile acestora determinate de falimentul unui intermediar si imposibilitatea returnarii catre clienti a sumelor si actiunilor acestora.
• Pierderea calitatii de societate deschisa, daca actionarul majoritar detine legal mai mult de 90% din actiuni si promoveaza o oferta publica de preluare (art 136).
• Acordarea permisiunii societatilor de servicii de investitii financiare (societatile de valori mobiliare) pentru prestarea de servicii de consultanta cu privire la instrumentele financiare (art 149).
• Acordarea permisiunii societatilor bancare de a presta servicii pe pietele reglementate pe cont propriu incepand cu data de 1 ianuarie 2005. (art 149).
• Acordarea CNVM a unui termen de numai 90 de zile de la data publicarii ordonantei pentru adoptarea regulamentelor de aplicare a acesteia.

Elemente negative

• Principalele elemente negative ale legii deriva din exagerarea problemei protectiei actionarilor minoritari si introducerea unor masuri care ingreuneaza activitatea emitentilor. Astfel, ne referim la interzicerea aporturilor in natura la majorarile de capital social (art 116 alin 1) si introducerea obligatorie a unei prime de emisiune la actiunile oferite in cadrul dreptului de preferinta, astfel incat acestea nu vor mai putea fi emise la valoarea nominala (art 116 alin 3)
• definirea actionarului semnificativ ca acel actionar ce detine cel putin 10% din actiunile unui emitent, fata de prevederile anterioare care defineau o detinere de minim 5% ca detinere semnificativa. Aceasta schimbare practic introduce o reducere a standardelor de transparenta practicate pana acum. De asemenea, s-a renuntat la raportarea oricarei modificari cu minim 2% a pozitiilor semnificative, fiind introdusa doar obligatia raportarii atingerii pragurilor de 5%, 10%, 33%, 50%, 75% si 90% (art 127).
• O serie de restrictii la derularea ofertelor publice de cumparare printre care interzicerea unei noi oferte de preluare a unei societati timp de un an de la inchiderea ofertei precedente (art. 89) si obligatia derularii unei oferte de cumparare pentru orice achizitie de actiuni peste pozitia semnificativa (art 134), fata de reglementarile actuale care prevad derularea unei oferte numai peste pozitia de control (o treime din capitalul social)

Elemente pozitive

• Posibilitatea societatilor de administrare de a presta serviciide distributie pentru fondurile administrate (art. 3 lit d), permisiune ce va duce la dezvoltarea activitatilor de distributie si a industriei fondurilor in general.
• Eliminarea restrictiei detinerii de maxim 5% a unui investitor intr-un fond mutual. Conform reglementarilor actuale, detinerile de peste 10% trebuie facute publice (art 39) dar sunt permise. Restrictia anterioara ingreuna foarte mult activitatea fondurilor, prin blocarea accesului investitorilor mari, persoane fizice si juridice.
• Detalierea prevederilor obligatorii ale prospectului de emisiune ale unui fond (art 46).
• Posibilitatea subscrierii de fractiuni de unitati de fond de catre investitori (art 49) ceea ce creaza posibilitatea investirii unor sume rotunde in fonduri.
• Introducerea conceptului de organism de plasament colectiv in valori mobiliare sub forma de societate de investitii listata (capitolul 4, titlul IV).
• Pentru acestea, a doua convocare a adunarilor generale (ordinare si extraordinare) se tine cu un cvorum indeplinit indiferent de numarul actionarilor prezenti (art 60). Votul in AGA poate fi transmis si prin corespondenta (art 61).
• Investitiile permise organismelor de plasament colectiv in valori mobiliare includ si valori mobiliare inscirse la cota unei piete reglementate straine (art 62).
• Ca structura de activ, ordonanta pune accent pe investitiile in valori mobiliare, fata de investitiile actuale ale fondurilor orientate in special spre plasamente monetare (art 62). Ordonanta inaspreste restrictiile investitiilor fondului: maxim 10% in bilete le ordin (fata de maxim 30% in prezent) si mentinerea restrictiei de maxim 10% in actiuni necotate (art 62).

Elemente negative

• Cel mai important element negativ in noua ordonanta a organismelor de plasament colectiv este lipsa reglementarii fondurilor inchise si a Societatilor de Investitii Financiare. Conform informatiilor existente, SIF-urile vor fi reglementate distinct, printr-un act normativ ce va fi adoptat in lunile urmatoare.
• Mentinerea interzicerii tranzactiilor intre doua fonduri administrate de aceeasi societate de administrare (art 9). Asemenea tranzactii, derulate in conditii corecte, ar fi putut aduce economii fondurilor de investitii.
• Interzicerea operatiunilor de tranzactii in marja si de vanzari in absenta pentru organismele de plasament colectiv in valori mobiliare (art 36).
• Mentinerea restrictiilor cu privire la numarul minim de investitori in fonduri – 100 de investitori in termen de 90 zile si 500 de investitori in termen de un an de zile (art art 53).
• Retragerea autorizatiei unui fond daca numarul de investitori scade sub 450 si se mentine sub acest prag timp de 60 de zile (art 53)
• Un element negativ important este retragerea autorizatiei unui fond daca valoarea unitatii de investitie scade timp de 20 de zile lucratoare consecutive sau scade in mod cumulat cu mai mult de 25% in perioada mentionata (art 53). Aceasta prevedere poate afecta fondurile pe actiuni, a caror valoare este legata de evolutia in piata a actiunilor si a caror scadere este un fenomen normal.
• Restrictionarea activitatii fondurilor monetare prin obligarea acestora la detinerea a minim 6 emisiuni diferite de titluri de stat si reducerea plasamentelor bancare (art 66).

Ordonanta privind bursele de marfuri nu aduce foarte multe elemente noi, aceasta inlocuind legea 129 ce fusese aprobata in anul 2000 (fata de legea valorilor mobiliare datand din 1994 si ordonanta pentru fonduri datand din 1993). Totusi, prezentam ca principal element pozitiv posibilitatea accesului societatilor de valori mobiliare si al bancilor pe pietele la termen ale burselor de marfuri, in conditiile in care pana acum acest acces era interzis (art 18). Aceasta va permite o dezvoltare si o crestere a lichiditatii pe pietele la termen si reprezinta principala noutate si imbunatatire adusa de aceasta ordonanta. De asemenea, mentionam pastrarea institutiei traderului, ca persoana fizica autorizata sa participe in mod direct la tranzactiile pe pietele la termen, pe cont propriu. Este pacat ca accesul traderilor nu a fost permis si pe pietele organizate de tranzactionare a actiunilor.

Pe pietele la termen ale burselor de marfuri se vor putea tranzactiona instrumente derivate (contracte futures si options) avand ca activ inclusiv valori mobiliare; ramane de vazut cum va fi rezolvata problema tranzactionarii acestor instrumente intre Bursa Monetar-Financiara si de Marfuri Sibiu pe care se tranzactioneaza in prezent derivate pe SIF-uri si SNP si Bursa de Valori Bucuresti pe care se tranzactioneaza activul suport al acestor derivate. Tranzactionarea pe aceeasi piata a activului suport si a derivatelor pe acesta ar putea creste lichiditatea derivatelor respective.

Statutul CNVM nu aduce multe elemente noi cu impact semnificativ asupra pietei. Mentionam, insa, includerea printre obiectivele fundamentale ale Comisiei a stabilirii si mentinerii cadrului necesar dezvoltarii pietelor reglementate si a promovarii increderii in pietele reglementate si in investitiile in instrumente financiare. CNVM ar trebuis a ia in serios aceste obiective incluse in statutul sau, in conditiile in care pana in prezent dezvoltarea pietei a cam fost neglijata.

Ca element pozitiv mentionam obligatia publicarii de catre CNVM a unui buletin oficial ce va contine reglementarile adoptate de comisie si alte comuncate si acte legate de pietele reglementate. De asemenea mentionam posibilitatea infiintarii unei Camere Arbitrale in scopul solutionaii litigiilor izvorand din contractele incheiate pe pietele de capital. Nu in ultimul rand mentionam faptul ca evidentele Oficiului de Evidenta a Valorilor Mobiliare sunt accesibile publicului.

Ca element negativ mentionam pct (7) din art 7 care mentioneaza ca actele individuale emise de CNVM pot fi atacate cu recurs in fata Curtii de Apel Bucuresti, insa executarea acestora nu se suspenda pana la pronuntarea unei hotarari definitive si irevocabile.

In concluzie, ca orice lege, cele patru ordonante aduc atat elemente pozitive cat si elemente negative. Cu mentiunea ca elementele negative vor fi, eventual, corectate pe parcurs, putem aprecia ca impactul celor patru reglementari va fi semnificativ asupra pietei de capital si asteptam cu interes implementarea in practica a tuturor elementelor de noutate aduse de acestea.